华泰 | 宏观：4月预览 – 消费维持韧性，关税影响初步显现

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（来源：华泰证券研究所）

4月经济活动数据预览

概览：4 月对等关税落地后，对美出口或有一定下行，对制造业投资、工业生产带来一定影响，但不同地区贸易分流加速；内需层面，居民出行活动延续较高景气度，汽车消费同比仍偏强；政府债发行延续同比多增，对社融形成支撑，财政政策整体亦延续宽松态势。

工业：我们预计4月规模以上工业增加值累计同比增速从3月的7.7%下降至6.5%左右。高频数据显示，4月全月高炉/焦化开工率同比增加2.7/15.1个百分点，但水泥开工率同比回落0.2个百分点，4月受关税影响下，出口需求有所放缓，制造业PMI较3月的50.5%回落至49.0%，低于彭博一致预期49.7%。

消费：我们预计4月社零总额同比增速5.0%，整体消费环比略强于季节性。高频数据显示4月地铁客运量回升，或显示消费活动较为活跃。今年促消费政策站位提升，以旧换新设备升级扩容，有望支撑手机、家电、汽车等品类消费持续增长，中国商务部数据显示，截至4月24日，全国汽车以旧换新270.5万辆；12类家电以旧换新4746.6万台，手机等数码产品购新3661万件，电动自行车以旧换新420万辆，政策实施以来，超1.2亿人次享受补贴，带动销售额超7200亿元。

投资：我们预计4月城镇固定资产投资较3月的4.3%略回升至5.0%，部分受益于专项债延续多增推动政府投资加速。高频指标显示水泥等投资活动指标同比持平，建筑建材同比仍在低位，可能体现投资活动中结构分化，地产投资仍待改善。4月全月建筑钢材成交量同比下行6.4%。房地产方面，4月44城新房成交面积同比降幅较3月的1.8%走阔至11.4%，而22城二手房成交同比增速较3月的33.5%放缓至18.8%。

通胀：我们预计4月CPI同比回升至0.1%左右，PPI同比降幅扩大至-2.9%。4月农产品价格分化，猪肉/蔬菜价格环比回落0.8%/5.4%，玉米/小麦价格环比回升0.8%/0.6%，或带动食品通胀企稳，此外，国内整体机票价格在4月有所企稳，根据航班管家数据，国内航线均价4月截至21日平均同比降幅收窄至6%。4月布伦特油价同比-28.6%，油价大幅下跌或体现欧佩克+逐步增产以及关税影响下全球增长预期有所下调。

外贸：我们预计4月出口同比0%左右，而进口增速回落至-8%。4月9日对等关税实施后对直接对美出口形成较大影响，但非美国家需求提升或形成对冲。4月港口集装箱吞吐量超季节性增长，但上海集装箱运价指数显示中国对美国航线运价环比大幅下降，而东南亚运价有所回升，或表明贸易分流加速。韩国4月出口同比增长3.7%，体现出较强韧性，其中半导体出口同比录得11.9%，而汽车、钢板出口增速有所放缓。

货币财政：预计4月新增人民币贷款录得8000亿元左右，新增社融录得1.6万亿元，低基数下均较去年同比多增。预计4月人民币贷款同比增速持平于3月的7.4%。去年4月禁止手工补息导致基数偏低，预计M2同比可能回升至8.5%左右。高频指标显示4月国债、地方债和政策性银行债合计净发行2.8万亿元，同比少增0.6万亿元，其中受政府债发行前置提振，地方政府债净发行约0.8万亿元，对新增社融支撑仍强。4月25日召开的4月政治局会议强调，用好用足更加积极的财政政策，兜牢基层三保底线，具体表示要“加快地方政府专项债券、超长期特别国债等发行使用”，有望推动财政支出继续扩张。

风险提示：地产周期下行惯性超预期，政策力度或海外需求增长不及预期。

文章来源

本文摘自2025年5月6日发布的《消费维持韧性，关税影响初步显现》

易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 | SFC AMH263

吴宛忆 研究员 SAC No. S0570524090005 | SFC No. BVN199